Una empresa puede cerrar el año con utilidades, tener efectivo, pagar dividendos y aun así estar obteniendo un rendimiento bajo para la cantidad de dinero que mantiene invertido en el negocio.
Ese punto no siempre es evidente en el estado de resultados.
Supongamos una empresa que genera $20 millones de utilidad operativa. Aplicando una tasa de impuestos de 30%, su utilidad operativa después de impuestos —NOPAT— es de $14 millones.
Hasta ahí, el resultado parece bueno.
Pero para producir esos $14 millones, entre socios y acreedores hay $100 millones invertidos en la operación.
Si financiar ese capital cuesta, en promedio, 16% anual, la empresa necesita generar aproximadamente:
La empresa generó $14 millones.
El capital utilizado exigía $16 millones.
La diferencia es negativa en $2 millones.
La empresa ganó dinero.
Pero no ganó lo suficiente para compensar el capital que utilizó para producirlo.
Ésa es la idea detrás del valor económico agregado.
Una utilidad positiva dice que la empresa ganó. No necesariamente dice que ganó lo suficiente para justificar el capital que tiene invertido.
El dinero de los socios también tiene costo
El estado de resultados reconoce los intereses que paga la empresa por sus créditos.
El capital de los accionistas funciona distinto. No aparece un gasto contable por usar el dinero que los socios mantienen dentro de la empresa, pero eso no significa que ese dinero sea gratuito.
Un accionista que mantiene capital dentro del negocio está renunciando a utilizarlo en otra inversión.
Por eso, para evaluar económicamente el desempeño de una empresa no basta con preguntar cuánto ganó.
También hay que preguntar:
¿Qué rendimiento obtuvo la empresa sobre todo el capital que necesitó para producir esa utilidad?
Cómo se mide
Una forma de medirlo es mediante el valor económico agregado, conocido como EVA.
NOPAT es la utilidad operativa después de impuestos, antes del costo financiero.
Capital invertido es el capital utilizado para financiar la operación, normalmente integrado por capital contable y deuda con costo, sujeto a los ajustes que correspondan.
Costo de capital es el rendimiento requerido por quienes financian la empresa, ponderando deuda y capital propio.
En nuestro ejemplo:
ROIC = $14,000,000 ÷ $100,000,000 = 14%
La empresa genera 14%. El capital cuesta 16%. La diferencia es negativa en dos puntos porcentuales.
Aplicados sobre $100 millones, el EVA es de ($2,000,000).
El problema no es que la empresa no tenga utilidad. Es que el rendimiento obtenido sobre el dinero invertido es menor al rendimiento que razonablemente debería generar.
¿Para qué sirve saberlo?
Aquí es donde el análisis deja de ser una fórmula financiera y se convierte en una herramienta para decidir.
Una empresa puede descubrir que una línea de negocio deja utilidad, pero requiere demasiado inventario, demasiada cartera o demasiados activos para producirla.
También puede ocurrir que un proyecto aumente la utilidad total de la empresa, pero su rendimiento sea inferior al costo del capital necesario para financiarlo.
En esos casos, crecer no necesariamente mejora el negocio. Puede significar tener más dinero invertido obteniendo un rendimiento insuficiente.
Tres maneras de mejorar el resultado
Volvamos al ejemplo inicial.
La empresa genera $14 millones después de impuestos sobre $100 millones de capital invertido y tiene un costo de capital de 16%. Su EVA es negativo en $2 millones.
Hay tres grandes caminos para cambiar esa relación.
| Escenario | NOPAT | Cargo por capital | EVA |
|---|---|---|---|
| Situación actual | $14,000,000 | $16,000,000 | ($2,000,000) |
| Mejorar la operación | $16,100,000 | $16,000,000 | $100,000 |
| Liberar $15 millones de capital | $14,000,000 | $13,600,000 | $400,000 |
| Reducir el costo de capital a 14% | $14,000,000 | $14,000,000 | $0 |
| Combinar las tres medidas | $16,100,000 | $11,900,000 | $4,200,000 |
Las cifras son ilustrativas, pero permiten ver algo importante: no todo depende de vender más.
Mejorar el margen operativo es una posibilidad. Pero también puede generarse una mejora liberando capital que no está produciendo suficiente rendimiento.
Reducir inventarios excesivos, cobrar más rápido, vender activos poco productivos o revisar proyectos que consumen recursos sin generar el retorno esperado puede mejorar el resultado económico sin necesidad de aumentar ventas.
El capital que la empresa mantiene inmovilizado también tiene un costo. Liberarlo puede mejorar el rendimiento sin vender un peso adicional.
Tampoco toda expansión crea valor
Supongamos que una empresa analiza invertir otros $30 millones en una nueva línea de negocio.
El proyecto genera utilidad.
Pero si después de impuestos produce un rendimiento de 11% y el capital de la empresa cuesta 16%, el proyecto aumenta la utilidad y, al mismo tiempo, reduce el rendimiento económico.
Contablemente, la empresa creció.
Económicamente, asignó capital a una inversión que rinde menos de lo que cuesta financiarla.
Por eso no toda inversión que aumenta la utilidad aumenta el valor. Lo hace cuando el rendimiento adicional supera el costo del capital que requiere.
El EVA tampoco debe convertirse en una verdad absoluta
El cálculo depende de supuestos.
El costo del capital propio se estima; no existe una factura mensual que diga cuánto cuesta.
La definición del capital invertido también requiere criterios consistentes.
Una inversión nueva puede mostrar un rendimiento bajo durante sus primeros años y mejorar conforme madura.
Y una empresa puede tener un buen rendimiento económico y, al mismo tiempo, enfrentar problemas de liquidez.
Por eso el EVA no sustituye al flujo de efectivo, al presupuesto, al análisis de deuda ni a los estados financieros.
Los complementa.
¿Qué debería revisar la dirección?
Más que calcular un EVA para toda la empresa una vez al año, la información se vuelve más útil cuando permite identificar dónde está realmente el capital y qué rendimiento está produciendo.
- Qué rendimiento obtiene la empresa sobre su capital invertido.
- Qué líneas de negocio están por encima o por debajo del costo de capital.
- Cuánto dinero está inmovilizado en inventarios y cuentas por cobrar.
- Qué activos generan poco frente al capital que consumen.
- Si los nuevos proyectos superan el rendimiento mínimo requerido.
- Si tiene sentido seguir reinvirtiendo utilidades en las mismas actividades.
Perspectiva JGRP
La utilidad sigue siendo indispensable para evaluar un negocio.
Pero no responde todas las preguntas.
Una empresa puede ganar $20 millones con $50 millones invertidos y otra puede ganar los mismos $20 millones necesitando $200 millones.
Las dos reportan la misma utilidad.
Económicamente, no son el mismo negocio.
Por eso, cuando una empresa ya tiene cierto tamaño, también conviene analizar cuánto capital necesita para producir sus resultados y qué rendimiento obtiene sobre ese capital.
Crear valor, en este contexto, significa obtener sobre el capital invertido un rendimiento superior a lo que cuesta financiarlo.
Conclusión
Tener utilidad es necesario.
Pero no siempre es suficiente.
Si una empresa necesita cada vez más capital para crecer y ese capital genera un rendimiento inferior a su costo, puede mostrar mejores ventas y mayores utilidades mientras deteriora su rendimiento económico.
Por eso, además de preguntar cuánto ganó la empresa, conviene hacer una segunda pregunta:
¿Ganó lo suficiente para justificar todo el capital que tiene invertido?
Este contenido tiene fines exclusivamente informativos y no constituye una opinión financiera aplicable a un caso particular. Las cifras son ilustrativas. El cálculo del valor económico agregado depende de los criterios utilizados para determinar el capital invertido, el costo de capital y los ajustes correspondientes.